Фінансова енциклопедія

1 A B C D E F G H I J L M N O P Q R S T U V W X Y Z А Б В Г Д Е Ж З И І К Н О П Р С Т У Ф Ц Ч Э


ОБЛИГАЦИИ МУНИЦИПАЛЬНЫЕ (рус)
MUNICIPAL BONDS (eng)

Облигации, к-рые являются обязательствами властей округов, больших и малых городов, деревень, налоговых округов и др. подразделений внутри штатов, в отличие от облигаций правительства США, правительств штатов и промышленных или торговых корпораций. О.м. представляют собой один из основных видов гос. ценных бумаг. Принципиальное различие между ними и облигациями корпораций заключается в том, что если платежи по последним осуществляются за счет доходов, то О.м. обеспечиваются всеми средствами эмитента и платежи производятся за счет налогов, взимаемых с налогоплательщиков, подпадающих под юрисдикцию эмитента
О.м. могут выпускаться на основе общих или специальных прав заимствования для различных целей, носящих, как правило, общественный характер, включая строительство и оснащение школьных зданий, водоснабжение, возведение общественных зданий, дорожные работы, проведение канализации, дренажные работы, проекты, связанные с орошением и мелиорацией земель, создание парков и музеев, строительство мостов, объектов противопожарной охраны, муниципальных жилых зданий, общественных рынков и т. п.
С точки зрения порядка производства платежей, О.м. делятся на следующие виды:
1. Облигации общего типа, обеспечиваемые всем достоянием эмитента. Основным источником доходов муниципальных органов являются налоги на собственность, но имеется и ряд др. налоговых поступлений, составляющих в последние десятилетия все более значительную долю муниципальных средств, включая налоги на продажи, подоходные налоги, налоги с корпораций, налоги на личную собственность, налоги на валовой доход определенных предприятий, на поступления от лицензирования и др. сборы, а также безвозмездные субсидии, предоставляемые федеральным правительством, и определенная доля, отчисляемая от налоговых сборов штата.
2. Облигации, обеспечиваемые доходами от определенного объекта, как правило, именно от того, финансирование к-рого производится за их счет. В этом случае выплаты по ним не обеспечиваются всей муниципальной собственностью. В некоторых случаях поступления от налогов общего характера могут использоваться для покрытия недостающей суммы, но тогда эти облигации будут относиться к первому, общему типу.
3. Специальные целевые облигации, погашаемые за счет налогов с населения, пользующегося результатами общественных работ, профинансированных за счет доходов от указанных облигаций. Муниципальная собственность в целом не выступает в качестве обеспечения этих облигаций.
4. Налоговые облигации или векселя, выпускаемые под будущие налоговые поступления и дающие их держателям преимущественное право погашения при получении этих поступлений.
Прилагаемая таблица демонстрирует состав держателей О.м. по состоянию на декабрь 1991 г.
Состав держателей муниципальных облигаций
на декабрь 1991 года
В1991 года
В %
Коммерческие банки 9,6
Физические лица 51,2
Компании страхования жизни 1,1
Прочие страховые компании 13,0
Взаимные фонды 12,7
Другие инвесторы 12,4
Итого 100,0
Источник: Board of Governors of the Federal Reserve System, Flow of Funds, Accounts, Assets and Liabilities Outstanding, Fourth Quarter, 1991.
Все муниципальное финансирование по своей природе производится только за счет доходов от облигаций. Акционеры в муниципальном финансировании не участвуют, даже в тех случаях, когда муниципалитет занимается предпринимательской деятельностью, имея, напр., свою электростанцию, газогенераторную станцию, систему водоснабжения, учреждения по обслуживанию транзитных пассажиров, спиртоводочное производство и т. п. Облигации, обеспечиваемые доходами от определенного объекта, в последнее время обычно выпускаются от имени конкретного муниципального органа, созданного для осуществления определенного проекта, - строительства моста, тоннеля, аэропорта или эксплуатации автомагистрали. Кроме того, в качестве обеспечения О.м. всегда используются не определенные активы, а конкретные доходы, в свою очередь зависящие от прибыльности этих активов.
Когда речь идет о надежности облигаций, на первое место должен ставиться вопрос об их законной силе или подлинности. Если выпуск облигации осуществлен в полном соответствии с прерогативами муниципального органа-эмитента, то они представляют собой законное обязательство, к-рое может быть предъявлено этому органу. При выдвижении заявки на муниципальные ценные бумаги (закон практически повсеместно требует состязательности при их приобретении) синдикаты обычно запрашивают заключение относительно полноценности облигаций у известных юр. фирм, специализирующихся в области муниципального права и пользующихся авторитетом у инвесторов. Поскольку муниципальные органы могут преследоваться в судебном порядке, держатели облигаций располагают полной возможностью обращаться к защите суда в тех случаях, когда облигация действительна и налагает соответствующие обязательства на эмитента.
При оценке облигаций следует также принимать во внимание следующие факторы:
1. Существуют ли (и какие именно) ограничения прерогатив муниципалитета в отношении налогообложения, к-рые могли бы повлиять на его способность нести ответственность по своим обязательствам. Хотя большинство штатов устанавливают пределы для налогов, собираемых муниципалитетами, эти ограничения могут не распространяться на суммы, необходимые для обслуживания долга.
2. Добросовестность эмитента в отношении погашения своих долгов, насколько об этом можно судить из его прошлой деятельности.
3. Платежеспособность эмитента, к-рая определяется соотношением между чистой задолженностью и оценочной стоимостью, отношением годовой суммы расходов по обслуживанию долга к сумме доходов за год, а также чистой суммой задолженности на душу населения, ростом или снижением совокупной суммы долга, способами погашения долга и др. факторами более общего характера, затрагивающими наличие экон. ресурсов, правовую ситуацию и тенденции в ней, опыт и способности людей, занимающихся фин. вопросами. Однако фин. информация по муниципальным органам не составляется по единой форме, что, в свою очередь, отражает различия в критериях, налоговые ограничения, включение взаимопогашающихся задолженностей и особенности бухучета в каждом отдельном случае.
При рассмотрении деклараций муниципальных органов особое внимание следует обращать на оценочную стоимость налогооблагаемой базы, поскольку именно она является главным источником доходов, а также на принципы оценки налогооблагаемой базы, к-рые применяются в данном случае. Поскольку эти принципы в разных муниципалитетах могут весьма различаться между собой, оценочная стоимость собственности не является достаточным показателем, если не сочетается с указанием принципов оценки налогооблагаемой базы. Для того чтобы вычислить величину чистой задолженности, из общей суммы долга следует вычесть сумму фондов погашения. Принимая величину чистой задолженности за основу, получаем сумму долга на душу населения и отношение чистой задолженности к величине оценочной стоимости налогооблагаемой собственности, являющихся важнейшими показателями платежеспособности данного муниципалитета. Однако при сравнении этих показателей по разным муниципалитетам следует делать поправку на численность населения и размеры оценочной стоимости налогооблагаемой базы (с учетом различий в принципах ее оценки), поскольку указанные соотношения, кажущиеся высокими для малых городов, вовсе не являются таковыми для больших городов. Целесообразно также обращать внимание на действующие ставки налогообложения, сравнивая их с предельными ставками, если таковые устанавливаются законом, при исключении расходов по обслуживанию долга из налогооблагаемой базы. Представляет интерес и тенденция изменения сумм общих доходов и расходов, а также состояние налоговой дисциплины. Высокие налоговые ставки в сочетании с учащающимися случаями уклонения от налогов и бюдж. дефицитом служат признаком низкой платежеспособности данного муниципалитета.
Муниципальные ценные бумаги значительно различаются между собой по своему качеству, имея высокий, средний и низкий рейтинговые уровни. Стоимость О.м. с высоким рейтингом, как и др. облигаций этого класса, колеблется противоположно изменениям процентных ставок. Размеры процентных ставок по этим облигациям в значительной мере определяются тем, что они, как и все муниципальные обязательства, освобождены от федерального подоходного налога. Это имеет особое значение для инвесторов с высоким уровнем доходов, к-рых в этих условиях устраивают более низкие процентные ставки по муниципальным облигациям. Если О.м. размещаются на конкурентной основе, то получившему приоритет приходится платить сравнительно небольшую сумму, учитывая премии или скидки по основному муниципальному долгу и процентам. Однако реальные размеры этой суммы будут в дальнейшем изменяться в зависимости от ситуации на рынке, уровня процентных ставок и доходности по др. бумагам. Проценты по облигациям и сроки их погашения зависят и от др. факторов: типа облигации (облигации общего типа, облигации, обеспеченные доходами от определенного объекта, специальные целевые облигации и др.), размеров, местоположения, значения муниципалитета-эмитента, его предыстории, его фин. репутации, текущих фин. и кредитных обстоятельств. Погашение долга может производиться по сериям или отдельным облигациям при формировании фонда погашения. При разумном управлении фин. делами в муниципалитете удается избегать совпадения сроков погашения сразу многих облигаций. В противном случае при осуществлении платежей возникают фин. проблемы, каждый раз требующие выделения дополнительных значительных средств.
Конкуренция при размещении облигаций муниципалитетами начинается с публикации офиц. уведомления о продажах облигаций (как правило, содержащего определенную информацию) и обращения к заинтересованным сторонам делать свои заявки. Обычно эти уведомления помещаются в местной печати, а также в ежедневной газете Daily Bond Buyer, к-рая имеет еженедельные специальные выпуски по субботам и пользуется широкой популярностью у фирм, андеррайтеров и дилеров, специализирующихся на муниципальных ценных бумагах. Заявки должны представляться в определенный день по указанному адресу в запечатанном конверте, с приложением чека на сумму от одного до пяти процентов от стоимости ценных бумаг (проигравшим претендентам их чеки возвращаются). Претенденты организуются в синдикаты, к-рые, выиграв право на приобретение облигаций, в свою очередь, предлагают их инвесторам, предоставляя иногда дилерскую скидку с целью ускорения продаж. Поскольку на муниципальные ценные бумаги не распространяется правило об обязательной регистрации, содержащееся в Законе о ценных бумагах 1933 г., они не регистрируются. Муниципалитет не обязан также выпускать проспект выпуска облигаций, но на практике эмитирующая организация издает рекламный буклет с информацией о муниципальных займах. (Примечание: на все ценные бумаги, независимо от того, подлежат ли они регистрации по Закону о ценных бумагах 1933 г., распространяются положения этого закона, направленные на борьбу с подделками.)
Для получения разрешения на выпуск облигаций муниципалитет должен представить следующие документы: 1) копию протокола заседания, на к-ром принималось решение о выпуске займа, с указанием суммы, сроков погашения, цели, даты выпуска, процента, места выплаты, типа облигации, результатов голосования и законодательных актов, в соответствии с к-рыми выпускаются облигации; 2) образец облигации; 3) заключение относительно правового обоснования выпуска с указанием, что им изучены принятые решения и соответствующие законодательные акты и сделан вывод о правомерности выпуска и действительности облигаций, о к-рых идет речь; 4) подборка документов, подтверждающих офиц. название облигаций, название административно-территориальной единицы, на территории к-рой она выпускается, фамилии юридически проверенных уполномоченных офиц. лиц, ответственных за выпуск. Публикуются также показатели административно-территориальной единицы (численность населения, сумма полученных доходов (налогов), сумма задолженности, налоговые ставки и использование налоговых поступлений), решение о выпуске облигаций, формальное сообщение о продаже облигаций, подтверждение имевшей место публикации о продаже облигаций, декларация о наличии облигаций в обращении и о фин. положении соответствующего местного органа власти, протоколы заседаний, на к-рых принималось решение об удовлетворении заявок покупателей, справка Казначейства об оплате облигаций, заверенные образцы подписей офиц. лиц, подписавших облигации, и офиц. свидетельства, что против административно-территориальной единицы не возбуждено и в обозримом будущем не будет возбуждено судебное преследование, способное поставить под сомнение действительность облигаций и право на сохранение своих постов должностными лицами, подписавшими их.
Возможность реализации муниципальных ценных бумаг может находиться в широком диапазоне, начиная с малоактивных, ограниченных по количеству и месту распространения выпусков до пользующихся широким спросом у дилеров облигаций, рынок для к-рых постоянно остается активным. Хотя в последние годы возрос интерес к О.м. со стороны индивидуальных инвесторов, рынок остается преимущественно институциональным по своему характеру: бумаги реализуются крупными партиями, продаже порой предшествуют длительные переговоры, а для поиска покупателей приходится обращаться к услугам дилеров. Возможность использования О.м. в качестве обеспечения банковских ссуд зависит от их качества и реализуемости.
Муниципальные облигационные фонды. Интересам мелких инвесторов в значительной мере соответствовало создание в последние годы муниципальных облигационных фондов. Первоначально наиболее распространенным типом такого фонда был местный инвестиционный траст с фиксированным составом портфеля бумаг и уставом, предусматривающим, что траст прекращает свое существование с погашением, выкупом или прекращением существования (по какой-либо др. причине) последней облигации. Позднее начали возникать диверсифицированные `открытые` муниципальные инвестиционные компании, имеющие право выплачивать дивиденды в соответствии с Законом о реформе налогообложения 1976 г.
Показатели кредитоспособности. Многие виды облигаций имеют свой рейтинг кредитоспособности, устанавливаемый такими агентствами, как Moody`s Investors Service, Standard & Poor`s Corporation и Fitch Investors Service, Incorporated. Банки и брокерские фирмы также имеют собственные исследовательские подразделения, анализирующие положение муниципальных ценных бумаг. Рейтинг обычно выражает профессиональную оценку способности эмитента выплатить в срок номинальную стоимость облигации. В общих чертах можно сказать, что облигации, получающие у перечисленных агентств рейтинги BBB, Baa или выше, должны рассматриваться как надежное средство вложения капитала. В приведенной ниже таблице указаны показатели кредитоспособности, к-рые присваиваются различными агентствами.
Показатели (рейтинги) кредитоспособности
Оценка по уровню
кредитного риска Moody`s S & P Fitch
Высший рейтинг Aaa AAA AAA
Отличный рейтинг Aa AA AA
Выше среднего A A A
Ниже среднего Baa BBB BBB
Спекулятивный Ba BB BB
Весьма спекулятивный B, Caa B, CCC, CC B, CCC, CC, C
Некредитоспособные Ca, C D DDD, DD, D
Страхование муниципальных облигаций. Многие О.м. обеспечиваются системой страхования, специально созданной для уменьшения инвестиционного риска. В маловероятном случае неплатежеспособности муниципального органа страховая компания при наступлении соответствующего срока выплачивает как основную сумму, так и проценты по облигациям. Компании, осуществляющие страхование О.м., имеют рейтинг AAA и гарантируют своевременные выплаты процентов и основной суммы долга.
Страхователи защищают инвесторов преимущественно в двух отношениях. В случаях, когда города или штаты переживают фин. трудности, они могут оказаться неспособны своевременно произвести выплаты процентов и основных сумм (от страхователя нельзя требовать в таких ситуациях досрочных платежей). Даже если неплатежеспособность не наступает, агентства могут понизить рейтинг ценных бумаг эмитента при ухудшении его фин. положения, в результате чего понизится их рыночная стоимость.
Владельцы облигаций, застрахованных компаниями с рейтингом AAA, не подвержены этому виду риска, поскольку их интересы защищены компанией высокого класса надежности, к-рая обеспечит своевременные выплаты процентов и основной суммы. Сейчас страхуется приблизительно одна треть выпускаемых ценных бумаг, причем О.м. страхуются так называемыми монолинейными компаниями, занимающимися только долговыми обязательствами с высоким рейтингом и не склонными вести операции, связанные с риском в др. сферах, как это бывает с компаниями, осуществляющими страхование собственности, жизни, страхование от несчастных случаев. Кроме того, каждая облигация, застрахованная компанией, имеющей рейтинг AAA, получает такой же рейтинг, основанный на размерах капитала и платежеспособности страхователя. Более того, эти страхователи соглашаются гарантировать только облигации, отвечающие установленным ими высоким требованиям, и вкладывают собственные средства только в наиболее надежные и ликвидные ценные бумаги. Одно из требований, к-рое предъявляется страховыми компаниями, известно как принцип `нулевых убытков`. Это означает, что эмитент имеет настолько сильные позиции или столь прочно обеспечил свои облигации, что страхователь исключает вероятность каких-либо убытков. Этот подход к О.м. контрастирует с психологией `многолинейных` страхователей, к-рые исходят из приемлемости известного уровня убытков. Для получения высокого рейтинга страховые компании должны иметь капитал, размеры к-рого удовлетворяют требованиям соответствующих агентств. Им приходится давать объяснения, каким образом они намереваются выполнять все свои обязательства в условиях предполагаемого четырех- или пятилетнего периода экон. депрессии. Страховые департаменты штатов тоже осуществляют неослабный контроль за положением дел в индустрии страхования О.м. Этот процесс носит название `депрессионного анализа`.
Ценность страхования заключается в том, что оно предполагает безусловные гарантии со стороны страхователя, безопасность, устойчивость рейтинга ценных бумаг, более высокую ликвидность и доходность в сравнении с облигациями, не застрахованными в компаниях с рейтингом AAA, предварительный отбор эмитентов и бумаг, а также постоянный контроль за состоянием облигации вплоть до ее погашения со стороны страхователя. Ревизоры непосредственно посещают эмитентов и запрашивают разнообразные фин. отчеты, подвергая их затем анализу для возможного обнаружения признаков ухудшения кредитоспособности.
Инвесторы не несут прямых расходов по страхованию О.м. Страховая премия выплачивается эмитентами или инвестиционными банками и дилерами, распространяющими облигации. Подсчеты показывают, что затраты самих инвесторов составляют в год менее 5 дол. на облигацию с номиналом 1000 дол. Тремя крупнейшими компаниями, занимающимися страхованием муниципальных облигаций, являются AMBAC Indemnity Corporation, Financial Guarantee Insurance Company и Municipal Bond Insurance Association.
Источники: Ассоциация дилеров по гос. ценным бумагам и Ассоциация страхователей фин. учреждений.
Налогообложение муниципальных облигаций. В соответствии с современным федеральным налоговым законодательством, доход в виде процентов от муниципальных ценных бумаг освобождается от федеральных подоходных налогов. Те индивидуальные инвесторы, на к-рых распространяется положение о 24-процентном альтернативном минимальном налоге, должны включать в налогооблагаемую сумму доход от некоторых О.м. В большинстве штатов средства, получаемые в виде процентов по ценным бумагам, выпускаемым местными гос. органами управления, освобождаются от подоходных налогов на уровне штата и на более низком уровне. Во всех 50 штатах от федеральных и местных налогов и налогов штатов освобождаются проценты по ценным бумагам, выпущенным на территориях и во владениях США - Виргинских о-вах, Гуаме, Амер. Самоа и Северных Марианских о-вах.
Долгосрочный прирост капитала в результате продажи освобождаемых от налогов О.м. или владения ими вплоть до погашения облагается налогом по ставке не более 28%. По действующим законам, капитальный убыток в размере до 3000 дол. в течение одного года может вычитаться из суммы налогооблагаемого дохода.
Капитальные убытки могут без ограничений вычитаться из суммы прироста капитала. Действуют отдельные правила при досрочной продаже или погашении необлагаемых налогом О.м., приобретенных с дисконтом или премией.
Следующие штаты не облагают налогом доходы частных лиц от облигаций, выпущенных в др. штатах: Аляска, Вайоминг, Вашингтон, Южная Дакота, Индиана, округ Колумбия, Невада, Техас и Юта. В некоторых штатах от налогов освобождаются только налоги от облигаций общего типа, в др. - от всех облигаций. Обложение налогами штатов доходов от О.м. частных лиц и корпораций иногда предусматривает исключения в следующих случаях: 1) для облигаций с уплатой `неосязаемого` налога на собственность; 2) при определенных формах налогового дохода; 3) для облигаций др. штатов, освобождаемых от налогов по законам своих штатов; 4) освобождение от налогов первых 5 тысяч дол. дохода от процентов для налогоплательщиков в возрасте старше 62 лет; 5) обложение подоходным налогом только в составе брутто-дохода.
Преимущества, к-рыми обладают О.м. с точки зрения налогообложения, могут быть проиллюстрированы в сравнении с др. видами капиталовложений.
См. ОБЛИГАЦИЯ; РЕЙТИНГИ ОБЛИГАЦИЙ.
БИБЛИОГРАФИЯ:
NATIONAL CITY MANAGEMENT ASSOCIATION. Municipal Yearbook.
SCOTT, D. L. Municipal Bonds. Probus, Chicsgo, IL, 1992.

Encyclopedia of Banking & Finance Charles J Woelfel

Інші статті енциклопедії